当你即将失去耐心时，恰恰是最需要耐心的时候

昨天还刚刚提到大空头迈克尔·伯里指责美国科技巨头"超大规模企业"采用激进的会计手段虚增利润，暗示AI行业处于巨大泡沫中。现在又有消息传出，伯里（Michael Burry）将关闭其基金公司斯科恩资本（Scion Capital）。他在宣布退出的信中写道：“有时我们能看到泡沫。有时我们可以采取行动。有时，唯一能赢的策略就是不参与。”

我在市场摸爬滚打的时间够长了，所以相信卖空者通常比大多数投资者更客观地看清事实。当投资银行还在劝人买安然公司的股票时，他们就指出安然是个骗局；在麦道夫崩盘之前，他们就揭发了他；在2008年全球经济几近崩溃之前，他们就在媒体上反复警告。

但如今的市场动态早已与客观性无关。它们已沦为一场被操纵、膨胀、算法扭曲的肮脏仪式，却还打着市场的幌子。这与过去的价格发现机制相比，简直就是一场闹剧。

几周前我就说过，当时市场还算有点条理、受监管且自由，美联储资产负债表规模也还没膨胀到7万亿美元，那时你可以找到一家糟糕的公司做空它，市场最终会注意到的。

你深入研究了一家公司，发现它估值错误或者烧钱不止或者结构上注定失败，然后你就做空它。就像艾因霍恩做空联合资本，因为它所有东西都估值错误。所有东西都是垃圾，迟早会崩盘的。

这就是我们的工作。你做空垃圾股，做空不产生现金的东西，做空欺诈，你会因为判断正确而获利，因为那时的市场天平至少在一定程度上是平衡且中立的。

那个世界早已不复存在。如今的现实截然不同，这是一个对错无关紧要的环境，因为市场已不再是价格发现的机制，而演变成一场由流动性驱动的幻觉，充斥着各种替代真实财务表现的荒谬"商业目标"叙事。

多年前，你还能识别出垂死的企业并做空它。市场会判定糟糕的企业无法盈利，因此无人会对持有其股票感兴趣，股票本应是获取该公司未来现金流的方式。

如今，由于每次杰里米·西格尔（Jeremy Siegel）在CNBC上惊慌失措地大呼小叫，称标普500指数下跌3%时，美联储就会向市场注入“无限资金”，股票已不再被视为购买公司利润的一部分。相反，购买一家公司的股票，就像是在路边报刊亭买一张刮刮乐彩票。大多数不明就里的市场参与者都沾沾自喜，盲目自大，对反对他们立场的观点一无所知。并乐于在美联储流动性驱动的、一切费用都已支付的市场中扮演至高无上的角色，沉醉于自己的上帝情结。

那些使得像Ross Gerber这样的经理或像Dan Ives这样的分析师认真对待的扭曲现象，与那些让18岁的初出茅庐者在推特上对吉姆·查诺斯胡言乱语，却连收入和净利润的区别都不懂的情况如出一辙。

这些扭曲并不微妙。美联储的资产负债表仍然在6万亿美元以上的范围内。银行在美联储存有近3万亿美元的准备金余额。被动基金盲目吸收资金流。期权市场的散户参与者比历史上任何时候都多。杠杆无处不在。结果正是我说过的："加密货币市场上有2万亿美元的垃圾，但它们却还有人在出价，因为市场上有太多的流动性，人们甚至不知道该拿这些钱怎么办。"

这意味着我们都认为应该一文不值的资产，比如市值2.85亿美元的Fartcoin(屁币)仍然在交易，因为大量流动性确实无处可去。

这意味着那些没有收益和终身负现金流的"故事股"表现得好像它们是坚不可摧的，仅仅因为总得有个去处。这意味着，那些仅凭一份演示文稿和一个梦想就能上市数年的特殊目的收购公司（SPAC）。例如，有人关注过PureCycle几年前制定的2025财年预测吗？它本应在今年实现5.05亿美元的息税折旧摊销前利润（EBITDA），利润率为56%。相反，到目前为止，它已经录得(1.223亿美元)的运营亏损，可想而知。

这就是击垮了伯里的环境。指南针已经损坏，两极已经反转，现在是一个反常的世界，你曾经了解的关于市场和经济的一切不再像你想象的那样植根于基本面、基础和常识。

人们一直在问伯里是否"错了"或者他是否"失去理智了"，而事实更为简单：伯里并没有错。他只是无法逃脱一个已经不再像市场那样运作的市场的牵引力。

人工智能热潮看起来像是打了肌酸的互联网泡沫。纳斯达克和标准普尔指数屡创新高，而其中半数成分股却在亏损，一些最大的赢家的市盈率堪比宗教神明，而非软件公司。被动资金流入将一切都变成了追涨杀跌。期权交易扭曲了供需关系。伽马挤压将一些毫无价值的公司推上了天际。特斯拉做到了，游戏驿站做到了，还有数十家公司也做到了。

在这个市场中唯一说得通的事情就是，鉴于当前的情况，空头正在被迫平仓。一切都如此不自然，难怪做空者会被清场。

在市场里，在生活中,你需要谨记这句话，“当你即将失去耐心时，恰恰是最需要耐心的时候”。

这句话让我铭记于心，因为它完美诠释了当前的局面。当市场结构正试图摧毁耐心时，做空者恰恰需要耐心。

伯里选择退后一步，注销他的基金，不再管理外部资金，这并非示弱。这彰显了一种清醒。这显示有人正审视着如此扭曲、被流动性过度滋养、与基本面脱节的环境，以至于唯一理性的选择就是暂停参与，直到扭曲自行修正。

坦率地说，这些动向更像是见顶而非触底时的表现。它们仿佛是一声疲惫的叹息，当最懂市场运作规律的人最终放弃逆流而行时发出的叹息。归根结底，这并非一个超越现实的市场，而是一个将现实问题长期延后的市场——而拖延终有尽头。

当流动性退潮，当被动资金流放缓，当企业盈利不及预期再度成为焦点，当支撑垃圾资产的买单蒸发殆尽，市场的急速回调将瞬间发生。伯里所洞见的基本面依然存在，扭曲的定价却不会。

伯里是对的。他只是拒绝参与一个规则已与理智背道而驰的游戏。当音乐停止时，他所预见的一切，那些空头多年来一直呐喊的危机将不会被视为末日论，而是成为后见之明。市场终将回归现实，它只是喜欢等到所有人都说服自己现实永远不会到来时才行动。

当现实回归时，伯里不会显得错误，他只会显得过早，直到那一刻，他的预言将显得不可避免。耐心与现实从未消失；它们只是被流动性掩埋。但它们总会重现。，先是缓慢，继而猛烈。