为何要在通货膨胀与通货紧缩之间做出选择

矛盾并不存在。每当你认为自己正面临一种矛盾时，请检查您的前提条件。您会发现其中有一个是错误的——艾茵·兰德

关于通货膨胀、通货紧缩以及经济调整的问题，在媒体、研究报告以及许多社交互动中都被反复讨论，然而我却很少遇到能深刻理解这一问题的论述。黄金支持者、加密货币交易者、全球主义者、进步派、保守派、生存主义者以及市场策略师们都在各自阐述未来将会发生什么，但他们却并不明白自己的大部分预期都是不可能实现的。

全球经济就像一架在45000 英尺高空飞行的波音747飞机，其四台引擎中有三台出现故障，同时还正遭遇狂风的侵袭。全球银行体系则像一座由巨额债务堆成的珠穆朗玛峰，根据国际金融协会的数据，截至2025年第二季度，其债务总额超过337万亿美元。

金本位制
那些被过度加工的金银制品，在灾难过后被投入火中焚烧，皆因债务而耗尽消散。所有的票据和债券都化为泡影。在献给土星的第四根柱子上，由于地震和洪水而断裂，令所有人烦恼不已，却意外地发现了一个金罐，随后它又被修复了---诺查丹玛斯

就我个人而言，我比较认同奥地利学派的经济学观点。我敬重哈耶克和罗特巴德，但我不希望他们中的任何一人再次掌控那架即将坠毁的飞机。等我安全着陆、能够展望未来之后，我会欣然追随他们的思想。

这是因为，短期内任何试图恢复“稳健货币”的举措都会导致全球经济瞬间崩溃。我们构建的全球金融体系简直就是个畸形的怪物，各个部分紧密相连，以至于不久之后所有人都会陷入贫困。

如果强迫一个瘾君子突然戒掉毒品，往往会造成比维持毒品依赖更严重的后果。这就好比治疗方法比疾病本身还要糟糕。我更希望飞行员能不惜一切代价让这架747安全着陆。

实物黄金和白银在理论上是不错的，但它们对于个人安全而言却是个噩梦。即便你逃过罪犯的魔爪，政府最终也会采取行动。尽管存在种种限制，但我仍然相信黄金和白银，因为它们确实代表着“真正的货币”，不过这只是我们投资组合的一部分。

那些“重新制定规则的人”告诉我们，某天早上我们醒来后会发现，美元相对于黄金的币值已经发生了贬值，就像罗斯福政府在1933年没收黄金之后所做的那样。这听起来似乎有一定道理，直到你意识到我们早已脱离金本位。如今美元对黄金贬值毫无意义。此外，黄金的价格从1970年的每盎司35美元上涨到了目前的每盎司超过4000美元。它相对于美元已经在上涨，相对于其他货币更是大幅飙升。

我们最终会迎来某种形式的“重新调整”，但这将发生在我们经历资产清算事件之后。我认为，在新冠疫情期间，全球范围内各国政府向经济注入流动性以解决债务过量问题的做法，其实是一种试图通过印钞来解决债务问题的尝试。但这一尝试以惨败告终。我们认识到，如果一开始你无法对某种东西进行量化，那么对其进行贬值是根本行不通的。

货币供应
如果让联邦政府来管理撒哈拉沙漠，那么五年后那里就会出现沙子短缺的情况---米尔顿·弗里德曼

美联储和美国财政部都不清楚流通中的货币总量是多少。尤其是欧洲美元市场，即存放在美国银行系统之外的美元。在过去50年里，他们已经失去了对这一市场的控制。对于欧元、日元、人民币、比索、卢布和卢比来说，情况也是如此；这些货币的发行者都遵循了同样的贬值模式。

问题在于，自1999年《格拉斯-斯蒂格尔法案》失效以来，美国国会就允许囚犯管理精神病院了。《格拉斯-斯蒂格尔法案》在1929年股市崩盘后出台，曾有效遏制华尔街最恶劣的投机倾向。其结果是金融银行业变成了无法无天的"狂野西部"，即便2008年金融危机几乎导致体系崩溃，这种乱象仍在延续。它本应是现代化的改革，但结果却是规模空前的狂欢，整个世界都被卷入其中，除了价格操纵外几乎没有监管措施。

这种货币贬值的核心在于一直致力于不断扩充中央银行的储备金、债务以及最终的资产价格。货币流通量的增加是由政府支出的扩大以及参与这场稳赚不赔的“赌场”所带来的财富效应所决定的。

为了保持发展势头，这场游戏必须在全球范围内推广开来，涵盖那些缺乏相关制度和社会规范、无法发展成为现代经济体的国家。可以把它想象成一个有小洞的气球，需要不断地往里面充气，以弥补通过洞口漏出的气量。

随后爆发了新冠疫情，它对全球经济的冲击犹如给一辆以每小时100英里速度行驶的汽车踩下了紧急刹车。突然间，所有的空气都有可能从气球中流失，因此美国、中国以及世界其他各国的政府纷纷通过举借债务的方式向全球投放大量资金。全球债务在五年内增长了30%。

一次性创造的货币量如此之大，以至于已经掩盖了全球经济的基本面长达四年之久。正如我上面所写，他们还唤醒了发达国家中沉睡的通货膨胀魔怪。这就是问题所在，过去的财政过度支出阻碍了美联储降低利率的步伐，而这些过去的过度支出又减缓了经济的增长势头。

我们已经能看到美国在就业、物流、零售和住房等领域出现的疲软迹象。情况还会变得更糟。当这种情况发生且衰退程度足够严重时，货币供应量将会缩减。

坏账与货币供应量
债务对一个人而言是负债，但对另一个人而言则是资产---保罗·克鲁格曼

下面的图表只是一个银行如何创造资产和负债的简单示例。商业银行的大部分资产代表贷款和债券，而其存款则构成了其负债的主要部分。当银行发放贷款并将贷款金额记入借款人的账户时，货币就会被创造出来。而当借款人违约不偿还贷款时，货币就会被销毁。

在“千年虫”危机和金融危机期间，银行资产曾一度停滞不前，随后才开始回升。幕后干预以及紧急的货币政策阻止了银行资产价值的下跌。尽管在那段时期实施了非常规的货币政策，但消费者物价指数仍保持平稳，而资产价格则很快又开始上涨。

直到新冠疫情和财政"震慑行动"出台，消费者物价才再度上涨。我认为我们正处于经济衰退的开端阶段，而疫情期间所采取的财政措施就像一颗延期引爆的核弹。消费者物价依然居高不下，导致利率也维持在高位，这逐渐削弱了美国经济的活力。

我们已经可以看到那些边缘性借款者开始陷入困境了，次级汽车贷款机构纷纷破产。变化总是从边缘开始发生的。我们也知道，私人信贷开始出现疲软态势，这与“支付货款”（PIK）的使用增多有关，即当借款人的现金状况紧张时，贷款方会以额外的债务证券代替现金来收取利息，而借款人则无需支付现金。几十年来，不断增加的“支付货款”现象一直是信贷紧张的明确信号。

那么，不良债务是如何影响货币供应量的呢？理论上，每一笔不良贷款的核销都会减少货币供应量。但在实际操作中，这通常不是什么大问题，因为银行和非银行贷款机构都会为不良贷款做好规划。问题在于，如果不良贷款的数量在短时间内急剧增加，超过了银行体系的保障措施（如股本资本和准备金）所能承受的范围，就会引发问题。

美国银行的普通一级资本占风险资产的比例平均为14.1%。一家银行若要被视为资本充足，其普通一级资本至少需达到6%。这表明美国银行的状况非常良好。实际上，它们需要其贷款和证券中的8%价值降为零，理论上才会需要停止放贷；而要担心资不抵债的情况，则需要这些资产的价值降至14%。

然而，2006年银行的一级资本平均值为9%，这表明一旦出现坏账问题，情况可能会迅速恶化。如果没有干预措施，银行将被迫将不良贷款转移到流动性不足的环境中，这将给银行系统带来巨大的损失，并使联邦存款保险公司濒临崩溃。系统性清算事件是通缩的极端例子，每次的账面损失都意味着货币供应量的减少。

或许并非巧合的是，当优质债券与劣质债券之间的利差降至极低水平时，我们就会出现不良贷款激增的情况。这种极低的利差表明了极度自信的时期，比如1997年亚洲金融危机之前、2008年全球金融危机之前，以及如今。

我们如何才能解释这样一个现象：银行的资本充足率高达 14%（属于一级资本），但同时又有指标显示我们正面临严重的负信用周期呢？答案在于非银行金融机构，或者有人称之为“影子银行”。

当银行发放贷款时，它们可以选择将这笔贷款留在银行，并在贷款的整个期限内按季度记录收益或损失，或者也可以将其出售。当银行将贷款出售给影子银行时，它们能够立即获得利润，并同时消除贷款所附带的信用风险。影子银行通常会将贷款“存放”起来，直到它们能够将类似的贷款组合在一起，形成一种资产支持证券，然后可以出售给像养老金、保险公司和个人投资者这样的投资者。

因此，这笔贷款的风险从银行转移到了不吸收存款的金融机构（即非存款类金融机构）或NDFI（非存款类金融机构）身上，理论上这使得银行变得安全了。不过，如果你仔细观察就会发现，这些NDFI或影子银行所占的资产总额达1.7万亿美元，占银行总资产的13%。有意思吧？

这意味着银行已经将这些收益计入账目，并营造出它们在出售贷款时没有相关风险敞口的假象，但实际上，它们仍然通过中间人利用同样的资产进行放贷。

结论
在我们认识到自己过去诸多所为实属愚蠢之前，我们不会变得更明智---弗里德里希·奥古斯特·冯·哈耶克

GeoVest能够准确预测到2008年的金融危机，一个重要原因在于我们明白风险是无法通过分散投资来消除的。总有人需要承担损失。当时，像艾伦·格林斯潘这样的领导人都会提及情况之所以有所不同，是因为金融机构拥有套期保值工具来保护其资产负债表。这是他为自己的宽松金融监管政策进行辩护的方式——而这些政策最终导致了 2008 年的金融危机。

如今，银行体系比2008年拥有更多缓冲，但资产估值处于高位而基本面正在恶化。我们认为政府机构正通过维持股市高位来缓解信贷市场压力

此外，我们认为股市中AI概念股的估值终将昙花一现，因为AI只是没有明确应用场景的卓越技术。在满足实际需求之前，它不太可能产生正向经营现金流。相关技术尚未成熟——至少目前如此。

作者：Philip M. Byrne，特许金融分析师