迈克尔·塞勒还是迈克尔·卖了

从几个月前开始,我就提出,微策略公司(Strategy)的新比特币框架中最重要的变化,并不在于它出售了多少比特币,而在于公司已经开始愿意出售这一事实本身。

当时,许多投资者对此不以为然,因为初期的出售规模相对于微策略庞大的比特币储备来说微不足道。我当时的重点并不在于那几千枚已经售出的比特币,而在于资产负债表上剩余的超过846000枚比特币。一旦管理层表现出将这批储备变现的意愿,整个投资逻辑就发生了根本性的改变。

投资者不再需要追问微策略会不会成为卖家,而是要开始思考它何时会卖、为何而卖、以及卖出的频率。这一切都发生在Strategy多年来精心塑造其比特币储备"实际上不可动摇"这一形象的背景之下。

Strategy8月3日提交的最新文件显示,过去一周,该公司又出售了1637枚比特币,持仓降至842138枚。就公司整体持仓而言,这一数量并不算大,市场也消化了这些抛售,未见明显波动，但这并不是重点。

Strategy只会有限度或偶尔出售的说法正在迅速瓦解。该公司目前在持续出售比特币，过去几个月已累计出售逾5000个比特币,接近其总持仓的1%。在他们持有约4%总供应量的市场中,这并非完全无足轻重。

无论如何,将Strategy描述为永远只买不卖、或仅在特殊情况下才会出售的买家,已不再准确。Strategy现在就是一个比特币卖家,就这么简单。正如零对冲博客Zero Hedge今早指出的,Strategy自6月以来每个月都在出售比特币。

这代表着该公司花费数年时间精心构建的叙事框架发生了一次非同寻常的逆转。迈克尔·塞勒Michael Saylor曾反复将比特币描绘为一种可以无限期持有的资产,而CEO Phong Le也鼓励投资者以比特币收益率和每股比特币增值来评判公司。整个前提是Strategy将持续寻找方式来获取更多比特币,同时避免出售现有持仓。这一框架使Strategy与几乎所有其他持有比特币的企业都截然不同。

如今,这一区别已荡然无存。在我看来,每周出售1000枚还是10000枚比特币几乎是次要的问题。重要的事实是,管理层已正式越过了一条投资者被反复告知其从未打算逾越的红线。就塞勒的心理层面而言,他此前曾在MSTR股票成为STRC的陪衬之前套现了数亿美元,如今这一形象将永远蒙上阴影。

问问许多"极端主义者"就知道了:Saylor此举对比特币的公信力也毫无裨益。就在上周末,他还发布了一张Strategy比特币买入记录的图片,配文写道"比特币驱动已启动" 而到了周一早上,我们就收到了卖出比特币的消息。

Strategy花了数年时间以远高于当前交易价格的价格大量买入比特币。就在几个月前,该公司还坚称预计每个季度都会保持净买入状态,如今却在约62000美元的价位出售比特币。从实际情况来看,该公司目前似乎正在高位买入,低位卖出。

管理层或许会辩称此举有合理的资本配置理由,但投资者不应忽视眼前正在发生的一切。该公司多年来一直告诉股东比特币实际上是不可动用的,却在价格从近期高点回落后开始将这些持仓变现。

管理层明确表示,出售比特币是为了筹集美元,同时为其优先股提供支撑。其目的大概是增强市场对优先股的信心,改善流动性,并在等待比特币反弹期间吸引更多买家进入资本结构的这一部分。

从企业财务的角度来看,管理层做出这一决策或许有完全合理的理由。但这也印证了一件更为重要的事情，比特币不再单纯作为长期储备资产发挥作用,它已成为一种营运资金来源,用于支撑Strategy日益复杂的资本结构中的其他部分。

换句话说,Strategy正在经历某种使命偏移。

也许最重要的一点是,这一切都发生在比特币过去几周相对稳定的背景下。这并非发生在市场恐慌或流动性危机期间，比特币基本上处于横盘震荡状态。

如果Strategy在相对温和的条件下已经愿意出售比特币,投资者自然会问,一旦市场出现真正的回调会发生什么。如果比特币再跌20%会怎样?如果跌50%又会怎样?

大规模抛售的可能性突然变得更加现实,因为该公司已经表明比特币不再是禁区。一旦这道心理防线消失,市场开始定价的就不仅仅是管理层今天的行动,而是它明天可能被迫或主动采取的行动。

我多年来一直提醒,市场有一种令人难以置信的能力,能够暴露杠杆问题。这种情况很少发生在一切顺风顺水的时候,而是发生在流动性收紧、波动性上升、投资者开始质疑那些曾经看似不可动摇的假设之时。

Strategy如今处于一个资本结构的核心位置,而这一结构建立在全球最具波动性的主要资产之一之上。与此同时,当今更广泛的市场在很大程度上仍以激进的杠杆、金融工程和极度乐观为特征。这些都不能保证Strategy面临迫在眉睫的问题,事实上也并非如此。但历史表明,市场最终会考验这类结构,而一旦考验来临,投资者就会突然开始关注那些在顺境中看似无关紧要的风险。

当我在7月初首次撰文谈及这一转变时,我认为其重要性并不在于Strategy已出售的3588枚比特币,而在于投资者现在知道,超过846000枚比特币最终可能成为流动性来源。每一份额外的每周申报文件都在强化这一论点。单笔交易规模依然相对有限,但合在一起,它们形成了一种越来越难以忽视的模式。

Strategy不再只是一个偶尔在特殊情况下出售的买家，出售比特币似乎已经成为其运营策略的一部分。

我认为我对塞勒和微策略持续保持怀疑是有道理的。