美联储体制崩溃：数十年来最大的宏观事件

作者：达瓦尔·乔希，BCA 研究公司的首席策略师摘要/总结
要点总结：美联储正在经历一场体制变革，其核心理念已从价格稳定转向超低实际利率。这将从根本上支撑诸如黄金、加密货币和股票等实物资产。

市场出现了极为罕见的格局，即股票表现良好，但黄金表现尤为出色。

这种罕见的格局是对美联储体制变革的回应，该变革终结了价格稳定的主导地位，代之以超低实际利率的主导地位。

然而，从技术面角度来看，近期的上涨过于完美。由于最近的分形维度已降至低于1.2的水平，未来几周出现回调或盘整的可能性大于一半。

新的交易策略：做空白银，目标43美元，止损64美元。

不过要小心，在这些预期回调之后，超低实际利率的主导地位将从根本上支撑诸如黄金、加密货币和股票等实物资产。

几十年来最大的宏观事件
过去一年股票创造了可观的回报，但黄金的回报却更为惊人。这一点意义重大，因为在现代经济时代，因为这种收益组合几乎从未见过。

在过去的一年里，摩根士丹利资本国际全球指数上涨了令人瞩目的15%。然而，黄金的表现则比这一涨幅高出37%，堪称异乎寻常。黄金相对于股票的这种出色表现本身并非罕见现象。但不同寻常之处在于，当股票价格下跌时，黄金的表现往往比股票还要好，而当股票价格上涨时则并非如此。

在股票也实现两位数涨幅的情况下，黄金能如此大幅超越股票的情况实属罕见（近几十年内唯一的先例是在2006年中期）。

事实上，自1971年布雷顿森林“事实上的金本位制”结束以来，黄金相对于股票的表现几乎与股票的表现形成了完全负相关的态势（图表2使用对数收益率来更公平地展示这种负相关的态势）。这意味着当前这一持续50年的框架被打破，或许预示着数十年来最重大的宏观经济事件即将来临。

美联储的旧秩序正在瓦解
当久经考验且可信赖的框架崩塌时，这预示着制度更迭的警钟已经敲响。这意味着曾经适用的规则、准则和框架正被新的规则、准则和框架所取代。

数十年来，主导经济政策的秩序一直是价格稳定至上--其中2%的通胀目标成为央行的第十一诫：汝当以2%通胀为目标。

然而如今，尽管美国经济以近4%的速度增长（基于亚特兰大联储对第三季度GDPNow的最新预估），且通胀率持续高于2%的目标，美联储却公然试图压低美国实际利率，这简直就是对2%通胀目标的公然无视。

美联储的旧制度正在崩溃。而黄金相对于股票的异常表现正是市场已经有所反应的迹象。

美联储对价格稳定至上的原则正在被超低实际利率至上原则所取代。

美联储一直引导大幅降低利率，而与此同时，通胀率（以及由此产生的短期通胀预期）却一直维持在3%至4%的水平。因此，美国的短期实际利率已大幅降至远低于1%的水平。

美联储可以轻松压低短期实际利率，因为它设定短期名义利率，而短期通胀预期只是当前高通胀的反映。

美国长期实际利率更难压低，因为美联储对债券收益率的控制更为间接。而且，与短期通胀预期不同，长期通胀预期仍然在2%左右。一些投资者对这些相对稳定的美国长期通胀预期感到安心，但这种安心是危险的。

专注于长期的通胀预期恰恰是错误的做法。当美联储有意将通胀率推得过高时，通胀预期就会像拉链一样断裂，先是短端先断裂，而后是长端。这意味着，如果通胀持续过高，通胀预期就会沿着曲线依次崩溃，从而机械性地拉低长期的实际利率。

没有哪个债券投资者愿意获得低的实际利率。因此，为了应对美联储压低实际利率的意图，债券市场会通过推高长期的名义利率来收回更高的实际利率。

反过来，如果美联储和美国财政部想要再次压低实际利率，他们就必须将通胀和通胀预期推得更热。这将迫使债券市场做出新的反应。迫使政策制定者做出新的反应。如此循环往复，最终会破坏价格稳定的旧秩序。

低实际利率将从根本上支撑实物资产
黄金与股票表现的异常差异是对这种预期中的制度变革的早期反应，这种变革终结了数十年的物价稳定局面。在这种情况下，黄金作为抵御价格不稳定风险的保险资产的地位导致了其需求和价格的大幅上涨。

从机制上讲,较低的实际利率也会推高黄金价格,因为它们使黄金的零收益看起来相对"不那么缺乏吸引力"。同样的机制也降低了股票等比较资产的实际收益率,这意味着股票估值变得更加丰厚。这一切解释了一种极为罕见的配置,即股票表现良好但黄金表现更为出色。

话虽如此，近期的反弹太过完美了。黄金反弹和股市反弹的分形维度都已降至低于1.2的水平，几乎与完美的直线无异。这是我们有史以来在黄金和股票市场中所经历的最低分形维度。而且，趋势越是接近完美的直线，出现趋势反转或盘整的可能性就越大。

在短期涨势分形维度接近当前极端水平的历史案例中，随后数周均出现了回调或盘整。基于此，我们认为未来数周出现类似修正或盘整的概率超过50%。

然而，比黄金或股票更为极端的是白银，其惊人的涨势在65天、130天和260天这三个时间维度上均出现了崩塌。堪称三重打击。此外，白银并不具备黄金作为抵御价格波动首选保险资产的特权地位。

因此，新的战术交易是做空白银，将盈利目标/止损位设定在43美元/64美元，交易到期日为4月3日。

不过，经过这些预期的调整之后，趋势仍有进一步发展的空间。这是因为，尽管美国短期利率已降至低于1%的水平，但美国财政部和美联储仍希望整个利率曲线的利率都能大幅下降。

总之，美联储正在经历一场体制变革，其首要任务从价格稳定转变为超低实际利率。这将从结构上支撑诸如黄金、加密货币和股票等实际资产。