数字资产的价值所在

我在2021年1月写的一篇文章，题为《数字资产的价值主张》。当时我就推测，将区块链技术融入全球金融体系的基础可能需要十年左右的时间。目前来看，我们似乎正朝着这个方向发展。随着当前监管变革的推进，这一进程应该会加快,基础设施竞赛已经开启，美元稳定币是起点。过去几年里，有一件事始终未变，那就是每当美国经济衰退的风险上升时，加密资产的价格就会下跌。本周亦是如此。第三次世界大战的风险同样上升。或许有朝一日，这种关联性会发生改变。

人类的想象力是宇宙中最强大的力量。它是将我们与其他生物区分开来的最重要特质。没有比这更强大的力量。我们能够构想出比今天更美好的明天，这是发现与发明的前提。这两者自然叠加、复合，它们的总和使我们从石器时代发展到了空间站时代。这段旅程才刚刚开始。这一点对所有人来说都应该是显而易见的，除了那些无可救药的悲观主义者。

从经济角度而言，我们的进步由生产力提升定义，其成果决定了繁荣程度。在现代，我们构想了各种分配财富的方式：社会主义、共产主义、自由市场资本主义。我还能构想出其他方式，中国人正在探索其中一种。但即便在现有的体制框架内，也存在细微差别。如今，资本所有者获得的利润份额相对于劳动者而言过高。这种程度的不平等并非必然持续下去。但在现代史上，这种情况从未出现过。而且这种不平等所造成的社会压力显然正在显现、加剧、蔓延。

私营部门普遍自认为比政府更擅长管理和运用研发资金。然而，回顾过去一个世纪中可追溯至国家资助项目的创新成果，事实却大相径庭。我猜测，苏联共产主义的失败让西方自由市场资本主义者误以为资本主义体系的每个环节都更优越。终有一天，我们会意识到这种非黑即白的结论何其愚蠢。中国前所未有的经济崛起和令人惊叹的技术进步本应促使西方进行自我反思，但迄今为止仍未发生。我预见到这种反思终将被强加于我们身上，或许会来得猝不及防。

事实上，我能想象许多事情。几乎所有事物都在我的想象范畴内，当然，那些从未掠过脑海的例外。这些便是未知的未知，黑天鹅事件。在我的一生中，没有一只这样的黑天鹅逆转了人类的进步，更不用说市场了，至少不会长久。雷曼兄弟的倒闭不是黑天鹅事件。我在那里工作了七年，我们大部分时间都在设想公司会突然倒闭。新冠疫情也不是黑天鹅事件，它几乎是必然的，只是不知道具体何时到来。真正的黑天鹅往往瑰丽非凡，宛若魔法：互联网、智能手机、云计算、量子纠缠皆属此类。重大风险往往偏向积极面，且频繁显现。正因如此，我们才得以走出洞穴时代。然而周期性地，我们的想象力总被末日幻象裹挟，我想这种现象永远不会改变。

这让我想到了投资领域。投资的核心在于识别宏观大趋势。近几十年来两大主导趋势已显而易见：一是令人惊叹的技术进步，二是不断深化的全球贸易。后者若没有前者则无从实现。二者的合力影响彻底改变了世界，以前所未有的方式将近80亿人紧密相连，实现了信息、思想及新型协作模式的即时交流。不仅如此，技术进步还让每个求知者都能获取自人类文明曙光以来积累的集体发现与知识。

当然还存在其他趋势。人口增长已不可逆转地放缓。在发达经济体中，社会开始老龄化，先是日本，继而欧洲，中国亦如此。这些趋势以复杂方式相互作用，形成了有利于资本所有者而非劳动者的通缩环境。而各国政府大多对这种日益加剧的不平衡及其腐蚀性的社会后果视而不见。事实上，他们推行的政策加剧了这些问题，每次经济增长出现中断，就以降低利率、增加债务、提高杠杆率来应对，这推高了资产价格，扩大了贫富差距。

这一过程具有自我强化性，因为每次危机都需要加大货币刺激力度，而这种刺激本身正是导致经济脆弱性的原因之一。这种刺激手段通过将未来的消费需求提前到当下，因此不难预见，这一过程最终会耗尽未来的需求来维持当下的需求。2020年初的经济萧条标志着这一终点已然到来。对此，西方政府启动了一种新型政策刺激--发行空前规模的债券，再通过央行创造的货币购买这些债务。

对于经济史的研究者来说，这种熟悉的政策组合是政府有意让其借款所用货币贬值时所采取的。这使他们能够同时减轻自身所累积的债务负担。这是在艰难困境中后期的一种非常理性的应对措施。纵观历史，这种做法已尝试过无数次。而且我能想象这次至少在一段时间内会更顺利些。但对于依据概率调整做出决策的投资者而言，这绝不是构建投资组合的正确方式。尤其是在传统资产价格已有所折价的情况下，更是如此。

这让我想到了数字资产的情况
货币是一种幻觉，或许是世界上最庞大的集体错觉。出于欲望和需求，我们屈服于这种催眠。没有货币，我们会迷失方向。尽管我们执着于其表面上的永恒，但稍加回顾历史便知，货币绝非如此。事实上，我们的央行行长们已明确表示要通过每年2%的通胀率持续削弱其价值。从全球金融危机到去年的经济崩溃，短短十二年间，他们未能以预期速度实现美元贬值的既定目标。失败并非因为努力不足，而是源于对货币本质的误解。

金钱并非真实存在。从来都不是。永远也不会是。是我们对金钱意义的共同信念赋予了它价值。甚至黄金作为货币形式也并非真实存在。但数千年来，人们一直对这种毫无用处的黄色金属抱有共同信念，认为它是价值的储存手段，有时也是交换媒介。当然，同样毫无用处的其他东西也能起到这样的作用。但黄金稀缺，而且出于我们或许永远无法完全理解的原因，我们集体对其寄予厚望。即便如此，我们每年仍能开采出更多的黄金。随着时间的推移，开采的速度不断加快，这增加了供应量，从而使其价值每年贬值1%至2%，这种情况会一直持续下去。随着开采技术的进步，这一速度还会加快。2005年我们开采了2470公吨黄金，2019年则达到了3300公吨。不出几十年，我们肯定能从小行星上开采黄金。

比特币在2009年神秘现身，犹如一只黑天鹅。构成比特币区块链的底层技术本身并不新奇或惊艳，但正如所有黑天鹅事件，它们的聚合催生了颠覆性未来。有人早早洞察先机，将职业生涯押注于此；有人辗转腾挪，从中获利；还有人买入持有，成为百万富翁、亿万富翁。我那时就认定它显然是货币的未来形态，只是政府不太可能容许其长期存在，毕竟这会削弱它们的铸币权。相反，他们会收编任何占据主导地位的数字货币形态，然后摧毁孕育它的私有体系。

世上没有绝对的确定性，所以一直存在这样一种可能性，即比特币以及随后出现的数字资产能够在数字美元的世界里与之共存。起初，这条路看起来很狭窄。但随着时间的推移，它变得越来越宽。比特币和以太坊的广泛采用，以及迅速发展区块链生态系统的创新型公司，使得政府更难以轻易摧毁这些私人系统。如今，想象一个允许它们与数字美元并存的世界变得越来越容易，这将给金融领域带来前所未有的变革。我们应当拥抱它、鼓励它，并以身作则引领世界。

凡事皆有风险。这些资产面临的风险不只是政府将其摧毁。其结构中未知的缺陷可能导致价值崩溃，动摇人们对它们的信心；或是大规模盗窃引发恐慌，致使投资者抛弃该资产类别。甚至可能由于新数字资产的创造太过容易，我们无法将集体信任集中于任何单一资产，从而导致大量资产出现，每种资产价值都不高。我能想象到所有这些风险都可能成为现实，不过在每种情况下，由于数字资产最有趣的特点之一--反身性，风险都在逐渐降低。

大多数人仍认为数字资产毫无价值。他们并非全错。总体而言，数字资产的创造就像美联储给银行记账数字美元一样容易，也就是说，它们可以零成本、无限量地被创造出来。但想象一下，如果有一两种数字资产被选为我们集体信任的对象，就像过去从元素周期表中挑选出黄金和白银那样。现在设想一下，与黄金和白银不同，这些数字资产供应有限，而且在一个充斥着无限量法定货币的世界里，它们是此类资产中独一无二的存在。不难想象，此类资产将变得极具价值。

比特币没有参考价值，这使它独具特色。无论其价格如何涨跌，其生产速度都遵循预设的路径，每四年减半，直至2140年，届时2100万枚比特币将全部被开采出来——永远如此。当黄金价格突然上涨时，其产量会增加。石油、铜、公寓、股票、债券，宇宙中的一切都是如此。即便比特币价格上涨10倍或100倍，其产量也不会增加。就是这样。这在当今这个颠倒的世界中创造了一种更令人着迷的倒置现象：一种供应有限却无内在价值的资产，只要人类集体愿意想象，便可成为无价之宝。

我能想象人们对黄金价值的信仰是如何形成的。它独特的颜色、密度和延展性让人们能够持有它并相信其真实性。真正的信仰必须经受反复、不懈、无情的考验，并且每次都能经受住冲击。所有古老文化中的伟大故事都在探讨信仰，这是有原因的。信仰似乎是我们身份的核心。没有它，我们就迷失了方向。区块链技术为人类引入了一种途径，让我们能够在一个直到最近还难以想象的新系统中建立信任。它超脱尘世，栖身云端，随着越来越多人参与其中而愈发强大坚韧。当它具备这些特质，价值便与日俱增。而这又会本能地吸引更多人加入。

当人们与这样一个新颖的系统互动时，其弱点暴露出来是很自然的事。人们的信心动摇，有些人选择离开。但也有其他人贡献出自己的聪明才智，投入改进工作；存储手段变得更加安全，代码更加稳健，不可信的参与者被剔除，良币驱逐劣币，应用场景不断拓展。随着这些力量以无限复杂的方式相互作用，我们对这个系统的信心增强，推动数字资产价格超越均衡水平。有时甚至会大幅飙升。自比特币出现以来，这种情况已经发生了六次。每次繁荣与萧条过后，它都变得更加强大、更具韧性。在每一个周期中，它都吸引了更多才华横溢且雄心勃勃的企业家，他们将比特币视为与以太坊一起将构成未来货币、金融以及我们尚未构想的奇妙事物的技术平台。

随着人们将精力投入到这个新系统中，其前景远远超出了作为数字美元简单替代品的范畴。这吸引了新的投资者和创新者，而每一次新成员的加入，都让政府摧毁这个系统的难度加大。相反，允许这种新技术与数字美元共存的动机也在增强。随着投资者注意到这些趋势的出现，他们更愿意投资，而随着他们这样做，政府要将其拆毁就愈发困难。这一过程也是相互影响的。这在当今这个颠倒的世界里又造成了另一个巨大的反常现象：一种没有内在价值的资产，其价格涨得越高，持有它就越安全。

这让我重新思考投资，投资就是要权衡风险与回报，评估多种可能结果的概率，以及达成目标的无数路径。但好的投资还需深思熟虑的资产配置。导致如今风险资产估值极高而无风险资产收益率为负的长期趋势和政策选择，使得当前主流的资产组合构建方式极易受到单一风险的影响。那就是通货膨胀。而更具讽刺意味的是，投资者的资产组合恰恰最容易受到政府极力想要促成的这一结果的影响。

如今主流的资产组合由股票和债券构成。债券收益率处于人类历史上的最低水平。股票市盈率接近历史最高水平。因此，在投资者必须实现每年7%的回报率才能避免破产的世界里，他们不得不加杠杆，放大收益，同时也放大了风险。不幸的是，在这种收益率水平下，债券收益在经济衰退时不太可能抵消股票损失。通胀期间债券会遭受损失，而历史表明这往往引发股市下跌。当经济衰退与通胀并存时，投资组合将遭受灾难性打击。多数人难以想象这种场景，但其实并不复杂。当人们对法定货币失去信心时，就可能发生通胀型衰退。

各国政府近年来开始推行一场前所未有的货币政策与财政政策协同行动。疫情为政客们提供了暂时支持这一新政策范式的契机。但如此规模的货币财政协同机制一旦启动便难以逆转。正如前文所述，这种协同机制总是伴随着每一次货币贬值。认为此次会有所不同是不明智的，即便新一轮财政紧缩席卷我们严重分裂的政府并引发经济再次崩溃，要求采取更激进贬值措施的呼声也会立即卷土重来，且势头更猛。

信心并非在一条平滑的曲线上丧失。它是缓慢、艰难地获得，却突然丧失。因此，目前实施的政策可能在一段时间内仍被视为恰当的，甚至谨慎的。我能想象到这一点，就像我能想象到相反的情况一样。但很难想象，在政府不再受货币/财政政策协调之惧的束缚后，长期趋势中越来越激进的政策刺激仍无法实现其通胀目标。而将数字资产添加到投资组合中的吸引力在于，它们有助于降低货币贬值风险，而且在等待期间无需支付负收益。

数字资产不仅有助于降低投资组合中的下行风险，还能让人接触到人类最新“黑天鹅事件”的前景，即一种刚刚开始重塑货币的新技术。而这正是当今这个颠倒世界的终极反转，因为在这样一个奇异的时代，你才能对更美好的未来作出高度凸性的乐观押注，同时又能保护自己免受过去管理不善所带来的严重后果的影响。

随着时间推移，世界上越来越多最聪明的人为这些新的数字系统贡献着自己的力量，他们的共同努力增强了人们对这些系统的信心。他们彼此不见面，不知道对方的名字、位置，也不需要共同的语言。他们所共有的是一种共同的信念。他们以几年前根本不可能的方式进行合作。他们改进围绕这些资产的代码。他们构建将这些系统与现有金融参与者相整合的架构和接口，同时创造新的产品和功能。除了比特币和以太坊等资产之外，他们还构建了第二层应用程序，以提升功能、速度、效率和易用性。这确保了在未来很长一段时间内，数字资产创新仍将持续涌现，让明天比今天更美好。

我们都在努力想象某种东西能涨到多高，又能跌到多低。后者容易理解。理论上，每一种数字资产都可能跌至零，尽管很难想象它们会全部跌到零。但要想象在一个可以无限创造法定货币的世界里，这些数字资产的实际用途不断增加，它们的价值能涨很多很多倍，这要容易得多。比特币的价值肯定能超过黄金。拥有这些资产只是对未来的一小步尝试，是对这样一种观点的定金：我们对金融中介及其与集中化政策关系的所有认识都将发生我们目前无法预见的变化。长期持有这些资产就是与技术进步和货币贬值这两个似乎都在加速的宏观大趋势保持一致。当然，这一切最终会走向何方，达到怎样的估值，将取决于我们的集体想象力。

本文作者：One River资产管理公司首席信息官Eric Peters，汇有钱途编译。